央行7月15日正式降准之后，信贷和国债市场上出现的几个信号特别值得关注。

有媒体注意到，7月底开始银行票据转贴现收益率中枢出现了显著的下行。一些市场人士认为，这意味着在央行降准之后，商业银行面临的有效信贷需求并不旺盛，银行只能通过票据冲量的方式去消化表内贷款额度。消息还显示，这一波票据“抢购潮”里城农商行等中小银行是主力，这除了显示整体信贷需求不好之外，县域以下市场里情况会否更坏，也是值得关注的。

在信贷需求不旺盛的时候，商业银行通过票据先占住额度，是一直以来惯常的做法。从今年的货币信贷数据来看，需求不足的问题早在4月份就出现了苗头，此后连续三个月票据融资规模都是正增长，与一季度整体负增长的情况正好相反。现在市场普遍预计，7月份的票据融资总量可能会延续二季度正增长的势头，规模甚至还会进一步扩大。

出现这种情况的核心原因，是今年7月份央行实施降准，导致银行手中的可贷资金更多了。今年的特殊情况还在于，房地产、平台等传统上可以逆周期调节冲量的信贷需求，都被有关政策框死了总量，使得银行腾挪乏术。在政策鼓励的中小企业贷款、个人消费类贷款、经营性贷款等领域，能观察到的现象也是定价在一直走低。这显然也是供给过多而需求有限，竞争激烈导致的结果。

除了票据转贴利率的突然下行，7月份我们能看到的另一个现象是——10年期国债的收益率也在快速下行。7月初，10年期国债的收益率就开始从3.1%左右迅速向3.0%下探。央行7月9日宣布降准消息后，10年期国债收益率很快跌破3%，并一路下行到目前的2.8%左右。

从数据上看，10年期国债收益率已经与去年6月份的水平基本相当，离去年4月份2.4%左右的最低点也只一步之遥。目前的市场预期是， 2.8%还不是本轮周期的最低点，多数机构进场抢购债券的冲动依然很强烈。

除了在交易上抢先布局，机构在7月份买债券还有一重考虑，即在下半年经济下行预期已经明朗化之后，买入安全资产对冲一部分信用风险。特别在目前投资、内需不算旺盛，出口新单的变化刚刚冒头的情况下，再叠加疫情反复可能带来的影响，机构的风险偏好整体来看较上半年已经有了显著的下降。

一方面是利率下行周期里需求不够，另一方面是经济下行周期里担忧风险，商业银行下半年面临的外部经营环境并不算友好。对应到二级市场上的股价上，资金最近的反应也很诚实，A股银行指数整个7月份几乎是跟10年期国债收益率同步下行的。

有一些分析认为，随着下半年财政发力托底，商业银行目前面临的窘境有可能会好转。但更多的市场观点认为，下半年财政支出能在多大程度上顶住周期下行还不好说。甚至有的观点认为，在去年疫情最严重的时候，财政也没有成为逆周期调控的主力，这一波周期继续发力的可能性就更小了，整体来看下半年财政的着力点还是在于托底，而非逆转周期。